波士頓如何打造價值型公司

　　近期，波士頓咨詢公司在分析了12個行業近600家國際公司5年來的市場表現后，推出分析報告，給我們傳達了強烈的信息：價值型公司正在不同行業和全球范圍內贏得市場。創造價值，已經成為對高層管理者們的巨大挑戰。

　　企業價值正在超越行業周期

　　全球資本市場自2000年達到頂峰后驟然下跌，盡管經歷了2003年的兩位數回報，2004年的平均全部股東回報率（TotalShareholderRetrun—TSR）也勉強維持在正數，但跌去的市值依然沒有補回來。波士頓咨詢公司自1999年以來，每一年都會根據股市表現列出世界頂尖公司的詳細排名，并從它們的成功中提取管理經驗。同時，重點分析全球經濟和世界資本市場主要趨勢，闡述這些趨勢可能如何影響公司未來的價值創造。然后，波士頓公司拿出它們實時新開發或改良的工具，以幫助全球的公司管理層用于管理價值創造。

　　波士頓的跟蹤發現，日益降低的期望溢價（一家公司的市場價值與其內在基本面之差）一直是世界資本市場的主要拖累。但是，從1999到2003年，它們的總樣本中有596家公司的內在經濟價值提高了11%，其中排名前1/10的公司提高了20%，而世界10強公司則提高了28%。也就是說，在平均期望溢價下降的同時，頂尖公司的溢價卻不減反增；一般公司與頂尖公司在期望溢價方面的差距正日益擴大，頂尖公司的基本面是超常提高的。

　　當今的"選股人市場"上已經顯現出兩大特點：投資者的識別能力越來越強；要求回報更適中。股東回報更多地與公司自身表現相關，而與整體行業或宏觀經濟走向關系不大。其實，人們關注公司個體表現也意味著公司自身存在著重大機遇，投資者比過去任何時候都更加看重優秀的長期管理。因此，創造公司價值業績的能力就掌握在管理者自己的手中。

　　創造TSR的一切杠桿

　　在這樣的市場里要取得成功，高層管理者們要確保自己充分利用一切杠桿創造全部股東回報率（TSR），他們就必須找到一種比傳統方法更動態、更多維的價值創造方法。波士頓報告里把這些方法稱為"綜合性價值創造戰略"，認為它主要由下列三個部分組成：

　　提升基本面——與傳統價值管理的關注焦點一樣，企業基本面提升在綜合性價值創造戰略中依然居于核心地位。而在推動基本面的所有因素中，盈利性增長則是最為重要的因素。波士頓估算，長期來看，一家公司的TSR中，有2/3到3/4要歸功于盈利性增長。這一發現恰逢其時，因為在經過一段時期的削減成本和節約開支后，許多管理團隊現在正面臨重新發動公司增長引擎的挑戰。

　　利用估值倍數——除了對基本面的長期關注之外，公司還需要更加成熟地理解外部資本市場在短期和中期是如何評價一家公司的。那么，投資者期望——反映為一家公司相對于同行的估值倍數——可以成為公司價值創造戰略的重要促成因素或者約束。

　　重估使用自由現金流的優先次序——如何使用公司產生的自由現金流是高級管理者面臨的重要戰略決策之一：應將多少用于內部投資，多少用于收購，還是通過償債、分派股息及回購股票的形式返還投資者……在當今股市，預期回報適中、自由現金流的直接分配日益成為TSR的重要組成。這樣的市場環境下，公司需要重新安排使用自由現金流的優先次序。

　　著手于五個步驟

　　運用綜合性價值創造戰略時，重要的是管理者必須處理好基本面、估值倍數和自由現金流分配這三者之間的均衡。那么，公司該如何去做呢？波士頓公司提出了五個步驟：

　　第一步：了解自己的起點

　　公司至少應該找到五個方面定性定量的詳細數據：

　　1。歷史TSR。對公司過去價值創造的源泉進行分解。公司內在基本面、投資者預期和自由現金流的演變歷史究竟是怎樣的？

　　2。公司當前計劃。嚴格審查當前業務計劃能產生的效果。實施這些計劃將取得怎樣的TSR？考慮到公司的內在能力，問問這些計劃是否合理，競爭對手的反應將會怎樣？

　　3。行業趨勢。擴大分析范圍，進而分析推動本行業價值創造的基本經濟與競爭趨勢。行業頂尖公司是如何取勝的？什么將是未來最重要的價值創造驅動因素？

　　4。資本市場機制。理解資本市場如何對本行業公司進行業績評估？如何解釋你與最接近的競爭者之間在估值倍數上的差異？與同行相比，你公司的地位如何？為什么？

　　5。投資者構成。通過豐富的雙向對話，了解你的主要投資者。誰擁有你的股票？他們將什么因素放在優先地位？當前你的計劃與他們的投資風格是否相符？現有或目標投資者認為你的計劃可信度如何？公司需要將投資者的看法、資本市場機制和行業觀點相結合。一旦這樣做了，你一般都會發現：有頭腦的投資者對上述問題都有清晰的，而且常常是啟發性的看法。但要記住，增加對投資者真實需要的了解并不意味著經營戰略受制于投資者——好比了解消費者的真實需要也并不意味著產品戰略受制于消費者一樣。實際上，確保公司在制定戰略時了解主要投資者的觀點和要求，就在于接下去再設法實現戰略與股東之間的統一。

　　第二步：選擇恰當的TSR目標

　　一旦高層管理團隊廣泛地了解了現實情況，就可以著手制訂恰當的TSR目標了。這不僅僅是一個選擇激進目標、擠進排名的問題。其實排名本身就說明：只有較少的公司能夠達到這個目標，而能年復一年保持下去的公司就更少了。制定正確目標的重要性在于這是一個良性平衡的實現問題，是積極進取的目標與能持續保持的目標之間的均衡。挑戰在于，制定的計劃既要能激勵現在和潛在投資者，又要能激勵企業實現自身的最大的潛能。

　　這時，可以設想兩到三個不同的TSR表現情況，然后進行認真商討辯論。例如，將一個低風險戰略與一個更加激進的戰略進行比較：前者能長期創造略高于平均水平的TSR，后者則追求短期內躋身前1/10甚至更高名次。那么，公司應該追求迅速增長，還是應該成為一架創造現金流的機器？公司應該最大化遠期市盈率，還是應注重每股收益增長？是利用資本回報，還是投資的現金流回報？

　　討論這些假設情況的目的在于，讓高層經理們盡情表達自己的優先考慮和觀點。他們是不是真的認為公司能在接下來的3～5年時間內TSR水平躋身前1/4的行列？還是更可能在接下來的10年中保持超過同類公司平均水平2～3個百分點的TSR？比最終選擇更重要的是，公司已經考慮到所有可能的選項并經過了嚴格討論，目的是制定一個目標和一套相互配合的實現步驟，并確保它們得到整個團隊的理解和認可。

　　第三步：制定計劃彌補價值差距

　　在設定目標的過程中，高層管理者們會發現：希望達到的TSR水平與公司目前計劃中包含的目標之間存在差異。

　　財務戰略的變化可能是短期內縮短這一差距的機會。例如：降低公司資產負債率可以降低資本成本，提高市盈率，并增加對風險規避型投資者的吸引力。加大股息發放不僅能增加股東回報，有時還能提高市盈率，加強內部約束，迫使經理人將現金從運營資本或業績不佳的組合資產中釋放出來。然而要顯著縮短價值差距，公司往往必須尋找新的方法來提升基本面——這將影響競爭戰略。那么你要認真對待：實現你的TSR目標是否要求更高的增長？增長與利潤之間、基本面提升計劃與對估值倍數或自由現金流回報的影響之間需要怎樣確定輕重緩急，實現均衡？

　　當然，有時候最終還是難以縮短差距。在這樣的情況下，經理人不得不做出抉擇：要么降低TSR目標，要么考慮改變整體投資組合中的基本面。在不同情況下，兩種選擇其實可能都是正確的，但公司應當在認真評估了其它所有縮短差距的方法之后，才可以選擇其中之一。

　　第四步：將價值戰略轉為操作步驟

　　溝通是這一步的挑戰。要確信所有重要部門與業務單元負責人都能理解這一戰略，并知道它對他們各自的職責意味著什么。部門經理對所在業務單元的各種任務孰輕孰重有沒有清晰的認識？他們是否理解自己應對價值創造中的哪一部分負責？他們是否知道公司的財務戰略將怎樣影響他們的資金使用？

　　但最大的挑戰是將遠大的TSR目標轉化為經理人可以真正施加影響的經營指標和目標。運用現有指標——如營運收入或投資資本回報，你能否實現自己的目標？是否需要引進一套更加正式的價值管理指標——如投資的現金流回報、營業總回報，或現金附加值？無論你選擇哪套標準，都應確保將它們融入計劃與預算、資源配置、投資者溝通、財務政策和管理激勵等輔助程序中去。

　　第五步：不斷反思戰略

　　即便公司已經完成了設計與實施綜合性價值創造戰略的艱巨任務，管理者還是會不斷發現：自己必須經常反思這些假設與重點。環境在變，隨著時間推移，公司的起點也在不斷變化。對任何公司來說，在不同時點對出色TSR業績的要求也是不同的。有時候，短期增長很關鍵；而另一些時候，當增長的傳統資源即將耗盡，公司必須將重點轉移到盈利性和自由現金流上，以便重組和搭建下一輪增長的平臺。關鍵是，在任何時候都要及時知道公司、行業、投資者的構成正處在整個周期的什么階段，以及需要做什么才能相應轉變價值創造三個緯度之間的平衡。根據不斷變化的環境隨時調整戰略，公司就能預知未來什么因素最重要，從而避免被已經過時的價值創造重心所困的常見錯誤。

　　只有實施了這五個步驟，管理者才能真正對公司的綜合性價值創造戰略有信心。管理者們常常發現。這樣做不僅能利用TSR的整套工具，而且能創造一種有力的語言，提高有關價值創造戰略討論的質量——這種討論通常發生在高層管理團隊和董事會之間、總部與各事業單位的管理之間、公司與投資者之間。在今天這個更加艱難的股市環境中，構筑綜合性價值創造戰略是應對挑戰、抓住機遇的最好方法。

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